TTK m. 531 Kapsamında “Şirketten Çıkma Payı” Nasıl Hesaplanmalıdır?

Türk Ticaret Kanunu’nun 531. maddesine göre, anonim şirketin haklı sebeple feshi talebiyle açılan davada mahkeme, şirketin feshi yerine davacı pay sahiplerinin paylarının karar tarihine en yakın tarihteki gerçek değerinin ödenmesine ve bu kişilerin şirketten çıkarılmasına karar verebilir. Bu nedenle şirketten çıkma payının hesaplanmasında nominal pay değeri, ödenmiş sermaye içindeki pay tutarı veya bilançoda görünen özkaynak değeri tek başına esas alınamaz. Belirlenmesi gereken tutar, payların şirketin gerçek ekonomik değeri içindeki karşılığıdır.

Hesaplamanın ilk aşaması değerleme tarihinin belirlenmesidir. Kanunda pay değerinin karar tarihine en yakın tarih itibarıyla hesaplanması öngörüldüğünden, dava tarihindeki veya yıllar önce düzenlenmiş bir bilançodaki değerlerin esas alınması yeterli değildir. Bilirkişi raporu ile hüküm tarihi arasında önemli bir süre geçmişse şirketin finansal durumu, varlıkları, borçları ve faaliyet sonuçları güncellenmelidir. Böylece hesaplama, karar tarihinde mevcut ekonomik gerçekliğe mümkün olduğunca yaklaşır.

İkinci aşamada şirketin yüzde yüz değeri belirlenmelidir. Şirket faaliyetini sürdüren bir işletmeyse değerleme, yalnızca varlıkların tasfiye veya parçalı satış bedellerine dayandırılmamalıdır. Şirketin gelecekte yaratacağı kazançlar ve nakit akışları, faaliyet kapasitesi, pazar konumu, müşteri çevresi, lisansları, işletme hakları ve diğer maddi olmayan değerleri de hesaba katılmalıdır. Buna karşılık işletmenin faaliyetlerini sürdürmesi mümkün değilse veya tasfiye ihtimali baskınsa net aktif ya da tasfiye değeri daha fazla önem kazanabilir.

Faaliyetine devam eden şirketlerde indirgenmiş nakit akışları yöntemi kullanılabilir. Bu yöntemde gelecekte yaratılması beklenen şirkete serbest nakit akışları, şirketin risk düzeyine uygun ağırlıklı ortalama sermaye maliyetiyle bugünkü değere indirgenir. Böylece önce şirketin faaliyetlerinden kaynaklanan şirket değeri bulunur. Alternatif veya tamamlayıcı olarak benzer şirketlerin “Şirket Değeri/FAVÖK” ve “Şirket Değeri/Net Satışlar” gibi piyasa çarpanlarından yararlanılabilir. Ayrıca bilançodaki varlık ve borçların güncel ekonomik değerlerine getirildiği düzeltilmiş net aktif değeri yöntemi de uygulanabilir. Tek yöntemin mekanik sonucuna bağlı kalmak yerine birden fazla yöntemin sonuçlarını karşılaştırmak daha güvenilir bir değerlendirme sağlar.

Şirket değeri, doğrudan pay sahiplerine ait değer değildir. Şirketin piyasa değerinden, özkaynakların piyasa değerine geçebilmek için finansal borçlar ve borç benzeri yükümlülükler düşülmeli; nakit, nakit benzerleri ve faaliyet dışı varlıklar eklenmelidir. Borç benzeri yükümlülüklere dava ve vergi riskleri, kıdem tazminatı yükümlülükleri, vadesi geçmiş kamu borçları, finansman niteliğindeki ortaklara borçlar ve bilanço dışında kalan yükümlülükler dâhil edilebilir. Buna karşılık işletme sermayesi hesabında zaten dikkate alınmış ticari borçların ikinci kez düşülmemesine dikkat edilmelidir.

Özkaynakların Piyasa Değeri = Şirket Değeri + Nakit + Faaliyet Dışı Varlıklar − Finansal Borçlar − Borç Benzeri Yükümlülükler

Çıkma Payı = Özkaynakların Piyasa Değeri × Davacının Pay Oranı

Nihai Çıkma Payı = Hesaplanan Pay Değeri ± Paya Özgü Hak ve Yükümlülükler

Özkaynakların piyasa değeri belirlendikten sonra davacı ortağın pay oranı uygulanır. Örneğin şirketin gerçek özkaynak değeri 200 milyon TL ve davacının pay oranı yüzde 20 ise çıkma payı, kural olarak 40 milyon TL’dir. Bununla birlikte paylara bağlı kâr payı, tasfiye payı, oy veya yönetimde temsil imtiyazları varsa bunların ekonomik etkileri ayrıca değerlendirilmelidir. Dağıtımına karar verilmiş fakat ödenmemiş kâr payı gibi pay sahibinin ayrı alacakları da mükerrer hesaplamaya yol açılmadan dikkate alınmalıdır.

Azınlık veya pazarlanabilirlik iskontosu otomatik biçimde uygulanmamalıdır. TTK m. 531 kapsamındaki işlem, bağımsız taraflar arasındaki isteğe bağlı bir azınlık payı satışı değildir. Pay sahibi, haklı sebepler nedeniyle mahkeme kararıyla ortaklıktan ayrılmaktadır. Bu nedenle gerekçesiz bir azınlık iskontosu uygulanması, şirket değerinin bir bölümünün kalan ortaklara aktarılmasına ve davacının gerçek değerinin altında bedel almasına neden olabilir. Böyle bir iskonto ancak somut olayın özellikleri, paya bağlı haklar ve benimsenen değer standardı açıkça gerekçelendirilerek tartışılmalıdır.

TTK m. 531 kapsamındaki şirketten çıkma payı, nominal sermaye üzerinden değil; karar tarihine en yakın tarihte belirlenen özkaynakların piyasa değeri üzerinden hesaplanmalıdır. Bilirkişi incelemesinde gelir yaklaşımı, düzeltilmiş net aktif değeri ve uygun hâllerde piyasa yaklaşımı ayrı ayrı uygulanmalı; yöntemlerin neden seçildiği, kullanılan varsayımlar, borç düzeltmeleri, imtiyazlar ve yöntemler arasındaki ağırlıklandırma açıkça ortaya konulmalıdır. Özkaynakların piyasa değeri, ancak şirketin faaliyet bütünlüğünü, gelecekteki kazanç kapasitesini, varlıkların güncel değerini ve tüm gerçek yükümlülüklerini birlikte dikkate alan şeffaf bir değerleme çalışmasıyla elde edilebilir.